【晨观方正】策略/固收/市场&中小盘/食饮20220927

　　今天是2022年9月27日星期二，农历九月初二。每一个秋日的清晨，方正研究向您提供及时新鲜的研究观点，秉持“独立、客观、理性、真诚”的理念，珍重您的信任，保护您的投资。

　　“每日新观点”将为大家带来：

　　核心 核心推荐 推荐

　　行业时事

　　【策略 | 燕翔】高通胀下的全球股市估值(20220925)

　　【固收 | 张伟】全国城农商行债券分析手册——江苏篇(20220925)

　　【市场&中小盘 | 赵伟】大盘底部“信号” 淘汰赛式“赛马”(20220926)

　　核心推荐

　　【食饮 | 刘畅】绝味食品：重启股权激励，彰显增长信心(20220926)

　　行业时事

　　策略 | 燕翔

　　高通胀下的全球股市估值

　　受俄乌冲突及制裁措施影响，欧洲能源短缺加剧，海外通货膨胀高企。西方经济体持续加息以抑制通胀，市场对海外经济衰退担忧扩大。从股市表现看，近一个月全球股市普跌，发达市场跌幅大于新兴市场，欧美股市以及A股、港股的表现普遍不佳。全球股市估值面临大幅调整，国内股债性价比进一步提升。

　　A股市场估值观察：在过去的一个月里，市场风格出现逆转，小盘风格快速下跌，相对跑输大盘风格。中证1000成分股市盈率中位数近期有明显下降，创业板相对大盘的估值性价比明显提升，前100名基金重仓股市盈率中位数除以全部A股市盈率中位数的比值为1.13倍，基金重仓股估值溢价率持续降低。从整体市场来看，万得全A指数股权风险溢价（ERP）为3.31%，位于2002年以来的82%分位数水平（ERP越高代表股市较债市的投资性价比更高），股市性价比有所提升。

　　港股市场估值观察：近期港股市场持续走弱，恒生指数创下2011年以来新低。港股市场在全球市场中价值洼地程度进一步加深。目前恒生指数的市盈率为8.91倍，香港10年政府债收益率为3.34%，股权风险溢价ERP为7.88%，AH股溢价目前仍在高位，港股除可选消费、医疗保健以外的行业估值全面落后于A股和美股。

　　海外股市估值观察：在美联储连续加息和海外经济衰退担忧下，海外股市整体回落，发达市场跌幅高于新兴市场。当前标普500指数股权风险溢价（ERP）为1.52%，位于1954年以来的61%分位数水平。日经225指数ERP为3.32%，位于2009年以来的21%分位数水平。虽然日经225指数ERP有小幅上升，但股债性价比仍然处于历史低位。英国富时100指数ERP为3.9%，位于2009年以来的65%分位数水平。德国DAX指数ERP为6.23%，位于2009年以来的88%分位数水平。

　　风险提示：全球通涨持续超预期、宏观经济面临衰退风险、地缘政治冲突风险、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来等。

　　固收 | 张伟

　　全国城农商行债券分析手册——江苏篇

　　当前市场对银行永续债和二级资本关注度提升。并且银行同业存单规模超过14万亿，而当前短端利率偏低，市场下沉述求也有所提升。而银行主体下沉也即对城农商行进行挖掘。在城投债投资中，市场采取“区域+主体”的择券思路，这在银行债券投资中也依然适用。本篇报告我们将从四个维度解析江苏省内城农商行基本面和债券表现，并建立打分模型以期为投资者挖掘江苏省城农商债券投资机会。

　　一、江苏省城农商行基本面在全国属于“优等生”

　　截至2021年末，江苏省共有4家城商行和60家农商行，分布在全省13个地级市。在股东背景上，50%的城商行拥有国企背景，而国企背景的农商行占比仅为8%。

　　江苏省属于经济强也是债务大省，这给当地城农商行发展提供充足的养分。1）城农商行资产规模增速快于全国城农商水平。并且不良率较全国水平低不少，房贷风险敞口总体可控。拨备覆盖率逐年提升并大幅高于全国水平。2）负债端对同业融资依赖度低，负债较为稳定。3）净息差下行，但高于全国水平。4）流动性比例持续优化。

　　二、银行类债券市场：永续债增长快，城商行与农商行信用利差分化较为明显

　　近两年，永续债规模增长较快，但普通银行债、二级债存量规模开始下降。发行人主体级别中枢高于全国水平，AAA发行人发债规模占比超过80%。

　　存量债券信用利差较低，城农商行分化较为明显。以9月9日收盘统计，江苏省存量银行类债券平均信用利差为90BP，在全国30个省份中排名第11位。其中，城商行利差位居全国第5位；但农商行利差仅排名全国第12位。

　　从二级市场成交来看，江苏省8月份成交债券数量仅次于浙江省，位居全国第二名。成交期限主要集中在2-3年，但8月份短久期成交比例升高。

　　三、债券投资建议

　　我们选取资产规模、盈利能力、资本充足率、流动性、区域经济水平和股权关系等6个一级指标，并细分为13个二级指标对江苏省城商行和农商行进行量化评价。

　　推荐投资者重点关注具有国企背景、量化评分在2.5分以上、信用利差高于100BP且换手率相对较高的银行主体。存量债券方面，建议关注太仓农商行、启东农商行、无锡农商行、昆山农商行和苏州农商行。张家港农商行和江南农商行虽然利差不足100BP，但同样具有国企股东背景，也可以适当关注。

　　风险提示：监管政策超预期发展，宏观经济超预期变化，数据提取和处理存在误差

　　市场&中小盘 | 赵伟

　　大盘底部“信号” 淘汰赛式“赛马”

　　大盘兵临3000点关口，此时大盘的3000点与之前的3000点可谓是“物是人非”，很多个股创出新低，但我们却注意到，以“科技+新能源”为“赛道”，“赛道”中的细分子行业龙头股股的股价并未创新低，在近期大盘探底回落过程中股价表现的相对坚挺。我们一再强调，“赛道”明确后，“赛马”已开始，每一次的大盘涨涨跌跌的过程，就是“赛马”的淘汰赛过程。

　　大盘底部的最大特征之一，就是情绪化杀跌，每天一只大市值“茅股”杀跌，小市值股纷纷破位，无论利好，还是利空，都要将股价杀一遍，就意味着大盘即将探出低点。操作上，轻指数、重个股，逢低关注券商、新能源、电力、电力输变电设备、餐饮旅游、通信技术及底部“三低”股，回避股价处于高位股。

　　风险提示：本报告基于技术分析和近期重要市场信息做出的综合判断，不构成投资建议，市场可能发生异于预期的重大变化。

　　核心推荐

　　食饮 | 刘畅

　　绝味食品：重启股权激励，彰显增长信心

　　事件：公司发布2022年股票期权激励计划，拟向公司高级管理人员以及公司（含子公司）其他核心人员共计不超过178人授予股票期权913.5万份，约占公司总股本1.50%，行权价格为35.26元/股。

　　再次启动股权激励计划，长期稳健增长信心十足。本次股权激励以未来三年公司营业收入作为考核目标，以2021年营收为基数，2023-2025年收入增长率不低于19%/39%/67%。本次股权激励总成本共计9933.8万元，将在22-26年进行摊销。我们认为在上一轮激励终止后再次推出股权激励计划，结合当前外部环境的不确定性，目标更为务实长远，且对未来业绩目标呈逐年提速趋势，彰显出公司对于长期高质量发展的强大信心。

　　绑定核心高管和人员，激励人数更多，有效形成团队合力。相比21年股权激励计划，本次激励覆盖人数更广，授予总量更多，激励力度更大。并且作为前次激励终止后的及时跟进，本次能有效提振团队信心和凝聚力，为长远发展打下稳定基石。

　　成本压力有望改善，经营拐点或已现。拓店方面，下半年维持自然开店，预计全年净增1500家左右。成本方面，我们认为鸭副产品价格高点或已过去，未来公司成本压力有望逐步改善。营销方面，公司近期推出9.9元荤素套餐以及6.6元换购尝鲜装等促销活动，配合9月新品韩式火鸡味鸭脖进行推广，受到消费者广泛好评。综合来看，我们认为公司下半年聚焦同店恢复以及运营质量提升，且在外部好转的情况下，有望实现业绩的不断改善。

　　盈利预测与投资评级：公司历经重重考验，但思路灵活清晰、目标扎实长远，体现出优秀的经营管理能力。从中长期维度看，公司逆势拓店有望带来市场份额的持续提升以及竞争壁垒的不断强化，伴随疫情好转同店恢复以及原材料成本压力改善，未来有望释放强大业绩弹性。考虑到疫情反复以及目前的成本压力，我们调整公司盈利预测，预计公司22-24年归母净利润为5.99/11.65/14.56亿元（前值为7.54/12.33/15.08亿元），同比分别-38.91%/+94.37%/+25.00%，EPS为0.98/1.91/2.39元，当前股价对应PE分别为48/24/20x，维持“推荐”评级。

　　风险提示：疫情反复影响门店经营、食品安全问题、门店扩张不及预期、市场竞争加剧、原材料价格大幅波动等。